奢侈品消费零售业更看好

　　推动行业需求长期稳定增长主要有以下因素：城镇化进程、人口红利；除此之外，现阶段如果通胀不出现恶化，人民币升值等因素均会有利于行业的发展。

　　作为传统意义上抵御通胀的内需板块一个分支，我们认为盈利模式和经销产品才是零售企业价值所在，目前我们较为看好奢侈品消费以及百货行业。

　　奢侈品消费的增长令人瞩目，虽然目前这类上市公司静态市盈率较高，但其成长性较佳，应能为投资者带来较好的回报。

　　百货业联营返点和物业出租的模式，盈利较为稳定，虽从长期看，向直销制发展会有更高的盈利水平，但在宏观经济现阶段，我们认为龙头公司仍将持续增长。

　　我们给予百货业增持评级，超市及专业连锁中性评级，重点关注公司有中国铅笔、银座股份。

　　1、消费日益成为推动经济发展的主力

　　内需增长日益成为中国宏观经济能否持续增长的关键，而07年消费对GDP的贡献率首次超过投资，按国家统计局核算数据，消费、投资、净出口分别拉动GDP增长4.4、4.3、2.7个百分点。自2001年以来，投资对GDP的贡献连续6年超过消费。这意味着经济增长方式开始出现变化。

　　受人均收入加速增长、扩大消费需求政策生效、奥运经济刺激等因素影响，2008年消费对经济增长的拉动作用将更加明显。国家统计局统计显示，1-2月份累计，社会消费品零售总额17432亿元，同比增长20.2%，其中批发零售业零售额14639亿元，同比增长20%。

　　我们认为推动行业需求长期稳定增长主要有以下因素：城镇化进程、人口红利；除此之外，现阶段如果不出现恶性通胀，人民币升值均会有利于行业的发展。

　　前两者实际是对大多数内需型行业共同推动作用，我们在此不再做赘述。

　　2007年下半年，通胀首先体现在食品价格的上升，08年通胀明显出现扩散现象，非食品价格、以及生产领域的各类价格指数均快速上升。

　　作为商品最终销售渠道的零售行业将受益于通胀扩散。大多数零售行业采取厂商联营或者成本加成，在没有出现通胀导致实际销量大幅下降的情况下，例如百货业态甚至可以出现毛利率的提高，而对于超市而言经营的主要为居民日常生活用品和食品，消费需求刚性，消费者对价格敏感性不高。整体来说，温和通胀是整个零售行业偏利好的推动因素，以高端产品和奢侈品居多的百货行业更为受益，但我们对宏观数据亦保持相应敏感性，恶性通胀对于零售行业仍会有极大的伤害。

　　2、奢侈品消费更被看好

　　对于零售行业而言，两端的产品价格的刚性最强，奢侈品甚至具有负的价格弹性。1-2月通胀率均保持在高位，在这一阶段零售业吃、穿、用商品类零售额同比分别增长27.9%、24.0%和28.6%。在普通百货品中，金银珠宝和化妆品和服装鞋帽类增长较快，分别达到46.8%、24.3%和24%。其中化妆品类和服装鞋帽类的增长较07年略有下降，而珠宝类则继续保持了快速增长。

　　据安永会计师事务所调查，中国大陆的奢侈品消费者目前已占总人口的13%，约1.6亿人，其中有1000万-1300万人是活跃的奢侈品购买者。世界奢侈品协会近日发布报告称，2007年中国人在首饰、服装、皮具、香水等奢侈品(不包括私人飞机和游艇)上的消费达80亿美元，奢侈品消费占全球市场份额的18%，消费人群占总人口的13%，成为仅次于日本的全球第二大奢侈品消费国。预计到2010年，中国将有2.5亿消费者有能力购买奢侈品，消费总额将达到2000亿元人民币。预计到2015年，中国奢侈品消费将占全球市场份额的32%，超过日本。

　　中国已经成为世界上最大的玉石和翡翠消费市场、世界第三大黄金消费国、世界第二大钻石加工基地。按商品品类来看，最近两年的统计数据显示，珠宝首饰正在成为继住房、汽车之后中国老百姓的第三大消费热点。

　　国家统计局公布的金银珠宝类零售总额(限额以上)增速从2003年开始进入高速增长阶段，过去四年的增速分别为12.7%、31.7%和27.2%，这四年的复合年均增长率为22%。07年1-8月份，金银珠宝累计销售增速为53%，远高于其他产品。

　　奥运会和世博会等世界级盛大活动的举办将有力刺激旅游业对珠宝首饰消费的拉动作用。未来几年来看，国内仍将处于通货膨胀阶段，故金银珠宝产品仍将保持40%以上的快速增长。在这一板块，我们看好中国铅笔(600612)。

　　从目前情况看，百货业实际上是品牌服装和化妆品的通路，按中国连锁经营年鉴的估算，百货店中的服装销售额占到整个百货50%，有些甚至更多。而国内百货类上市公司大多采用联销制，随着上游品牌商实力逐渐增强，百货类上市公司在并购的基础上优势将逐渐集中在地理位置和人流上。

　　注意到部分上市公司已经开始向直销制转变，并且开始开发新业态Shoping Mall。对于全行业而言，这一演化持续过程将长达数年之久，龙头公司持续增长的态势在这一过程中应会延续。

　　在这一板块中我们看好区域性龙头企业银座股份，以及全国性龙头企业百联股份和王府井。

　　3、超市――竞争日趋激烈

　　超市的成长规模优势至关重要，除此之外对公司管理要求极高，注重物流、成本、库存及IT等多方面的管理，看似扩张最易，但进入成本较低，是零售业中市场集中度最低的子行业，前三位市场占有率不足30%，在零售业态中竞争压力最大。

　　对于这一业态，我们在考虑规模的基础上更加关注的是公司的管理、扩张速度以及能否形成门店的优势，在这一板块中我们较为看好的是新开门店进入盈利周期，拥有武汉地区最大的物流配货中心的武汉中百。

　　4、专业连锁――高市场集中度，低利润率

　　以家电为首的专业连锁管理水平和市场集中度(前三位超过85%)在零售业三大子行业中均是最高的，但依赖于通道费用和供应商占款的盈利模式形成了供应商和零售商的对抗格局，随着通胀压力的形成，对抗有可能上升到新一阶段，诚然目前渠道强势明显，这也是国美假手第三方以5.373亿元天价拍得三联商社2700万股限售流通股，看重三联商社在山东地区的家电零售网点渠道优势及品牌影响力的原因。但这一"类金融"生存模式带来的是长期低利润率水平，在规模这一指标上绷的过紧是这一行业的隐忧。

　　5、重点上市公司

　　中国铅笔

　　中国铅笔控股子公司老凤祥(持股比例：50.44%)为国内金银首饰业的龙头品牌，具有159年历史。公司不局限于目前在黄金饰品的龙头地位，积极向时尚品牌转型。07年公司的黄金、铂金、镶嵌、珠宝零售比例为55：18：18：9，而公司的目标是黄金、铂金、镶嵌、珠宝零售比例达到40：25：30：5。通过提高高毛利产品比重，公司毛利率水平仍有显著提升空间。08-10年是公司规模扩张的重要阶段，预计其收入增长速度保持在20%之上，07-09年EPS分别为0.35，0.61和0.87元，投资评级为买入。

　　银座股份

　　银座股份目前有连锁百货和超市门店42家，大多为百货和超市并营店。银座在山东激烈的零售业竞争中已经证实了自身的经营能力，其新开门店进入盈利周期时间较短，预计08-10年每年至少新开5家，收入保持30%以上增长，净利润复合增长率超过40%，07-09年EPS分别为0.75，1.05，1.49元，投资评级为买入。